Kapitalmangel bremser nyskaping

I et av verdens rikeste land er mangel på privat risikokapital i ferd med å bli en alvorlig hindring for nyskaping og vekst. Det skaper økende uro, både blant investorer, gründere, forskere og næringslivsledere. Flere tegn peker i samme retning: Den norske private finansformuen er mindre enn i mange andre vesteuropeiske land, og nordmenn bruker mindre av sin formue til å investere i næringsvirksomhetet (se figur 1). Dette gir seg også tydelig utslag på Oslo Børs, hvor private investorer står for mindre enn 6 prosent av de samlede investeringer – desidert lavest i Norden (se figur 2).

Kapitalmangelen hemmer verdiskapingen i Norge på tre nivåer: Den gjør det vanskelig for gründere å få finansiering til nye prosjekter, etablerte bedrifter får ikke forløst sitt potensial, og børsnoterte selskaper forsvinner ut av Norge fordi det ikke finnes langsiktige eiermiljøer til å videreutvikle dem.

Samtidig er det betydelige, lite utviklede kapitalkilder i Norge: Kapitaltilgangen fra såkalte business angels kan dobles i forhold til i dag, tror doktorgradsstipendiat Roger Sørheim ved NTNU, som er knyttet til forskningsprosjektet Business Angels Norway. Anslagene over størrelsen på dette kapitalmarkedet i Norge i dag varierer fra 1 til 3 milliarder kroner. «Det finnes et enormt potensial for å hente kapital blant business angels,» sier Sørheim.

I forrige uke presenterte Mandag Morgen resultatet av en rundspørring blant 26 av landets ledende eksperter på verdiskaping. Panelet ble blant annet bedt om å rangere de viktigste barrierene for økt verdiskaping i Norge, og mangelen på langsiktig risikokapital ble trukket frem som det nest største hinderet. Samtaler med ytterligere 12 sentrale investorer, forskere og næringsorganisasjoner bekrefter og forsterker poenget.

«Vi skaper ikke nok nye næringsforetak. Mangelen på privat kapital som er både risikovillig og langsiktig, er en av de viktigste begrensningene for verdiskapingen i norsk næringsliv i dag,» sier en av Norges mest kjente venturekapitalister, Terje Mikalsen. Gjennom selskapet Venturos har Mikalsen siden 1978 vært tett på det norske kapitalmarkedet.

«For oss har mangelen på risikokapital vært en konstant utfordring – fra starten i 1994 frem til ganske nylig. Kapitalmangelen har vært langt viktigere enn noe annet, inkludert høyt kostnadsnivå,» sier gründer og styreformann Eirik Eng i teknologiselskapet Trolltech. Med sine 80 ansatte fordelt på tre kontinenter er selskapet nå i ferd med å lykkes internasjonalt.

«Vi har i Norge snakket altfor mye om det offentlige virkemiddelapparatet, og gjort altfor lite for å bygge opp de private aktørene. Der hvor markedet har sviktet, som for eksempel på finansieringssiden, har staten gjennom mange år overtatt for markedet, istedenfor å konsentrere seg om å reparere de markedsmekanismene som ikke fungerer,» sier seniorrådgiver i Næringslivets Hovedorganisasjon Kristian Skjølaas.

Basert på de samtaler Mandag Morgen har hatt med ulike kilder innen forskning, næringsliv og investormiljøer, peker det seg ut tre nivåer for kapitalmangelen:

• Få engler: Norge har i liten grad hentet ut potensialet som ligger i såkalte business angels, investorer som kommer inn i bedrifter på et tidlig tidspunkt.

• Sviktende marked: Børssvikt og ettervirkningene av dotcom-boblen har svekket venturekapitalistenes evne til å reise ny kapital for etablerte bedrifter.

• Få industrialister: Det er flest finansielle investorer i Norge, og meget få industrielle eiermiljøer som evner å gripe fatt i større selskaper og utvikle potensialet i dem. Når disse selskapene må søke utenlandske investorer, blir resultatet ofte at det industrielle tyngdepunkt også utvikles utenfor landet.

Milliarder på vent

Den første fasen i en bedrifts liv må gründeren selv finansiere, men allerede etter kort tid møter han eller hun den første motstanden. Ofte er den innledende finansieringen for liten for venturekapitalistene, og gründeren må finne andre finansieringskilder.

«Vi trengte mellom 800.000 og 1 million kroner til å begynne med. For oss var det et paradoks at det nesten var en håpløs oppgave. Hos SND fikk vi ikke finansiering fordi vi ikke er en distriktsbedrift. For ventureselskapene ble vi for små. Vi falt kort og godt mellom to stoler. Heldigvis hadde både min partner og jeg koner som var i full jobb. Sammen med konsulentoppdrag finansierte dette de første årene av Trolltech,» sier Eirik Eng.

Investormiljøene hører daglig liknende historier, små selskaper som trenger relativt lite kapital – men som likevel ikke greier å stable den på beina. Beløpene blir for små til at venturekapitalistene ønsker å bruke tid på dem, innrømmes det fra venturebransjen. De faste kostnadene knyttet til små investeringer er nesten like store som ved større investeringer, noe som gjør det lett å velge bort de minste prosjektene – som også gjerne kjennetegnes ved større risiko.

Men business angels er altså en stor, underutviklet kilde for kapital i denne fasen. Dette er private investorer som sitter på kapital og kompetanse, og som gjerne går inn i en bedrift på et tidlig stadium – før venturekapitalistene. Business angels har typisk vært med på å starte virksomheter tidligere, eller de har hatt lederposisjoner i større virksomheter. Ifølge Roger Sørheim har de norske miljøene ikke vært flinke nok til å dyrke frem denne formen for kapital.

«Vi anslår at den tilgjengelige business angels-kapitalen kan dobles fra dagens nivå,» sier Sørheim. Han har de siste årene deltatt i et større forskningsprosjekt, Business Angels Norway, og vil i løpet av høsten forsvare sin doktorgrad på feltet.

Forskningsprosjektet Business Angels Norway anslår dette kapitalmarkedet til å være på rundt 1 milliard. Men sannsynligvis er det enda større. «Alle internasjonale undersøkelser viser at potensialet hos business angels overgår venturemarkedet. I så fall vil det norske business angels-markedet være på over 3 milliarder kroner i året,» sier Sørheim.

USA og Storbritannia er foregangsland innen business angels, og har i en årrekke oppmuntret til denne typen kapital – både gjennom formelle og uformelle nettverk og skatteordninger.

Sigmund Bjørgo ved Norges landbrukshøgskole publiserte i juli sin hovedfagsoppgave hvor han tok for seg en britisk skattemodell for business angels. I hovedsak går den ut på at investorene får skattelettelser basert på investeringsbeløpene.

«Den britiske ordningen har vist seg å være velfungerende, og har stimulert dette markedet på en positiv måte,» sier Bjørgo. Han tror en lignende ordning i Norge kunne frigjøre så mye som 300 millioner kroner i frisk risikokapital – hvert år.

Også Sørheim har tro på en slik modell i Norge: «En slags skattefunn-ordning for risikokapital ville kunne sette fart på utviklingen av markedet. Den store utfordringen er likevel å få etablert fora og nettverk, hvor investorer og gründere kan møtes,» sier han.

Venturekapitalister endrer strategi

Gjennom de siste årene har fallitten i dotcom-markedet og de generelle nedgangstidene endret det viktige venturemarkedet betydelig. Nye tall fra Norsk Venture Kapitalforening viser at det i 2002 ble reist 2,6 milliarder kroner til nye investeringer, mot 2,9 milliarder kroner i 2001. Dermed fortsatte nedgangen. Det skjer også en forskyvning i hvilke prosjekter venturebransjen går inn i.

«Det er større oppmerksomhet rundt modne bedrifter. Disse gir en bedre risikojustert avkastning. I tillegg har mange fond nå en kort gjenværende levetid,» sier venturekapitalist Johan H. Andresen jr.

Både Andresen jr. og Terje Mikalsen merker en viss endring i typen prosjekter, og på kvaliteten på de forretningsplanene de får seg forelagt av håpefulle gründere. Ifølge Mikalsen er det nå en merkbart høyere kvalitet på forarbeidet som er lagt i prosjektene. Investorene får grundigere bakgrunnsmateriale og mer detaljerte fremtidsscenarier til vurdering. Venturebransjens tidshorisont er også i ferd med å endre seg.

«Alt tar lengre tid nå. Medlemmenes investeringsobjekter tar lengre tid å utvikle, og våre medlemmer sitter lengre på sine investeringer,» sier generalsekretær Anne H. Worsøe i Norsk Venture Kapitalforening.

At venturekapitalistene har fått en lengre tidshorisont på sine engasjementer, har både positive og negative effekter. De negative er at det blir mindre kapital i omløp, og dermed færre prosjekter å fordele kapitalen på.

Få industrialister

Både Johan H. Andresen jr. og Terje Mikalsen ser tydelige problemer knyttet til kapitalmangel også blant større selskaper. Det finnes få teknologiske og industrielle miljøer som kan videreutvikle de selskapene venturekapitalistene har brakt frem. Problemet merkes også på Oslo Børs.

«Det er altfor få industrielle eiere i Norge. Det finnes for få miljøer som har interesse av og kompetanse til å ta plass i styrerommene og videreutvikle selskapene,» sier Mikalsen. Han tror dette hemmer verdiskapingen på sikt.

Ole Jørgen Fredriksen er en av dem som sier seg enig med Mikalsen – og han er selv et eksempel på denne problematikken.

Mangel på langsiktige eiere lå bak et av det siste tiårets største utenlandske oppkjøp i Norge.

7. mars 2000 ble det klart at det amerikanske selskapet InFocus overtok en av norsk teknologibransjes yndlinger, Ask/Proxima – i en handel til over 4 milliarder kroner. Ask/Proxima var på slutten av 1990-tallet en av de mest profilerte aksjene på Oslo Børs, og ble ansett som et industrielt teknologieventyr. Med utspring i Fredrikstad hadde selskapet i løpet av tiåret posisjonert seg som en av verdens tre største aktører innen projektorer. Våren 2000 ble selskapet slukt av den da største aktøren i markedet, InFocus. Siden den gang har selskapet flyttet det meste av produksjonen til Malaysia, og selskapet ble strøket fra Oslo Børs 26. september i år. Antall arbeidsplasser i Norge er redusert fra rundt 350 årsverk til rundt 100 årsverk i dag.

«Med en annen eierstruktur ville vi neppe fusjonert med InFocus,» bekrefter daværende administrerende direktør Ole Jørgen Fredriksen.

Fredriksen mener situasjonen ut fra et industrielt perspektiv var svært god i Ask/Proxima, og at industrielle eiere ville vurdert situasjonen annerledes enn det styret gjorde våren 2000. Han mener utviklingen har vist at Ask/Proximas forretningsmodell – med tyngde inn mot spesialiserte forhandlere – har vist seg å være bedre enn InFocus’ modell, som prioriterte PC- og elektronikkforhandlere.

«Hvis ting går bra, gjør du ikke dramatiske endringer i strategien ut fra et industrielt perspektiv,» sier Fredriksen.

Han vil likevel ikke si at fusjonen var et feilgrep. Som styrerepresentant og leder, var hans oppgave å forvalte eiernes penger på best mulig måte. Sett fra et finansielt perspektiv var fusjonen riktig, hevder Fredriksen.

«Problemet er at mye av den kapitalen som eksisterer i Norge er finansiell. Det fikk også Ask/ Proxima erfare,» sier Fredriksen, og legger til: «Med et industrielt perspektiv kunne Ask/Proxima blitt en langt større suksesshistorie enn det vi kjenner det som i dag.»

Referanser

• Sigmund Bjørgo: «Skatteinsentiver for business angels», hovedoppgave ved Norges landbrukshøgskole, 2003.

• Norsk Venture Kapitalforening: «Aktivitetsdata for 2002». (http://www.norskventure.no/Attachments/NORWAY2002.pdf)

• European Venture Capital Association: «EVCA Barometer September 2003». (http://www.evca.com/images/attachments/tmpl_27_art_12_att_389.pdf)