Oppkjøpsvinnerne

AV ELISABETH LUND,KJERSTI DØRUMSGARD MOXNESS og PEDER ULLEVOLDDet er bare noen få år siden tankegangen i norske styrerom var vesentlig mer tilbakeholden. Frem til år 2000 tenkte de fleste bedrifter topplinjevekst. Da nedturen kom etter årtusenskiftet ble fokus skjøvet til kostnadskutt og rendyrking av kjernevirksomheten. Bedriftene prioriterte å nedbetale gjeld.Det skjedde få oppkjøp i norsk næringsliv i 2002 og 2003. Børsklimaet var dårlig og Oslo Børs hadde vært gjennom tre magre år siden it-boblen sprakk vinteren 2000. Men for de bedriftene som hadde finansiell styrke og kontanter, samt teft og mot, til oppkjøp i 2002 og 2003, var det gode muligheter til å gjøre lukrative oppkjøp. Økonomisk Rapport har kartlagt en rekke oppkjøp som skjedde i 2002 og 2003 og utarbeidet en liste over de beste oppkjøpene.Det er grunn til å påpeke enkelte momenter knyttet til oppkjøpene. At oppkjøper har gjort et godt oppkjøp trenger ikke være synonymt med at selger har gjort en veldig dårlig deal. Grunnen til dette er at når man ser på slike transaksjoner, vil selger frigjøre penger som kan reinvesteres til andre formål. Og det er mange investeringer som har gitt god avkastning de siste tre årene.FET SUPERSUKSESSLille julaften 2003. Norge er opptatt av juleferie og ribbelukt, i lokalene til Ferd på Lysaker utenfor Oslo er lysene fortsatt tent. Før Julenissen kommer kvelden etter har ventureselskapet signert en kontrakt til 165 millioner kroner som skal vise seg å være en gedigen genistrek. For Andresen, som med et slag kvittet seg med tobakksstempelet, kunne neppe nissen kommet opp med noe bedre.- Selskapet tegner meget bra, takket være meget dyktige folk i Pronova og godt verdiskapende håndverk av Ferd Private Equity, sier John H. Andresen til Økonomisk Rapport i dag. Han er majoritetsinvestor i fondet.BEDRØVELIG?Pronova Biocare var et bedrøvelig tapssluk i en bransje på full fart oppover. Verden var klar for alt den nye bioteknologien kunne gi, et milliardmarked av medisiner og helsekostprodukter var skapt. Etter å ha satset uten hell, valgte Hydro å legge om strategien; virksomheten skulle spisses. Sidespor som fiskeolje og biotek ble skrelt vekk, fiskeoppdrett gjennom Hydro Seafoods led samme skjebne. Seafood ble solgt til nederlandske Nutreco, heter idag Marine Harvest.Pronova hadde funnet en metode for å utvinne det sunne fettet vi trenger fra fiskeoljen, Omega 3, på en måte som var unik. Tanken var å gjøre fettet det presset ut av fisken om til penger. Realiteten var at de ikke fikk noe sving på salget av produktene. Da selskapet ble solgt hadde det bak seg nok et av en rekke tapsår. Julesalget 2003 som innebar at Ferd kjøpte 80,1 % av aksjene priset Pronova Biocare til 205 millioner kroner. Da det kjøpte resten et år senere var prisen skrudd opp kraftig. 20 % gikk for 275 millioner, som priset selskapet til 1,4 milliarder kroner. - Hvorfor kjøpte dere dette tapssluket, styreformann Gert Munthe?- Vi så at vi kunne få det til produktmessig, og vi trodde på en betydelig oppside i legemiddelbransjen. Både jeg og min kollega Morten Blix hadde bakgrunn fra bransjen og fulgte utviklingen nøye, sier Munthe. - Så Hydro så ikke potensialet i selskapet, de vurderte feil?- Hydro gjorde en førsteklasses jobb rent forskningsmessig, de satset masse penger. Men markedsmessig satset de nok ikke på de rette produktene, sier Munthe.- Hva har Ferd gjort med selskapet?- Vi endret produktprofilen slik at vi først og fremst satser på legemiddelet Omacor som reduserer triglyserinet, et farlig fettstoff beslektet med kolesterol, dessuten investerte vi 350 millioner kroner i nye anlegg. Vi har lykkes med lisensavtaler, både i USA, Europa og Japan, sier han.- Hvor står selskapet?- Det har en fantastisk posisjon. Vi er verdens eneste selskap som har teknologi til å utvikle Omega 3 slik vi gjør, og kommersielt sett har dette et marked som bare er i sin spede begynnelse, sier han. Tanken er å utvikle selskapet frem til 2014 og så selge ut etter en stor vekst.- Var det et bra kjøp?- Veldig bra, men veldig risikabelt. I ettertid ser det lett ut, men det var bare fordi vi hadde jobbet så mye med selskapet og bransjen at vi kunne ta sjansen.- Avtalen vi har i USA innebærer et milliardsalg bare i år, her er det mye å hente, sier direktør Leon Bodd.- De har et bra resultat, det er bare å gratulere, sier informasjonsdirektør Tor Steinum i Norsk Hydro. Han vil ikke svare på om Hydro solgte for billig og om de angrer på salget:- Å se bakover gir ingen mening, for oss var det riktig der og da, sier han.KAMPEN OM KVÆRNERI 2001 opplevde vi en av de største thrillerne i norsk næringsliv noen sinne, kampen om Kværner. Hovedrollen hadde selvfølgelig Kjell Inge Røkke. Motstanderne var det russiske oljeselskapet Yukos og Kværners små og store aksjonærer.Gamle Kværner lå med brukket rygg, etter å ha vokst over evne under Erik Tønseths ledelse midt på 90-tallet. Kjøpet av industrigiganten Trafalgar House i 1996 var starten på nedturen for den gamle industrikjempen. Fra 98 var aksjekursen i Kværner i fritt fall fra å være priset til over 460 kroner på det høyeste til rundt en femmer på det laveste.Sommeren 2000 fikk direktørene i rederiselskapet Bergesen nok. Bergesen hadde vært storaksjonær i Kværner i en mannsalder, nå solgte de seg ut. Salgssummen var på drøyt 1,1 milliarder kroner. Kjøper var Kjell Inge Røkke og Aker Maritime.VISJONIfølge Kjell Inge Røkke selv var oppkjøpet av Kværner langt fra en spontan handling. I sin tale til generalforsamlingen i Kværner 2004, tre år etter at kampen om Kværner var over, sier Røkke:- Sammenslåingen er forankret i en industriell visjon. Ti år etter at jeg samlet mine forskjellige engasjementer i Resource Group International (RGI), blir ideen om et stort framtidsrettet norsk industrimiljø under felles kontroll til virkelighet. Jeg er sikker på at denne fusjonen er riktig og jeg har satset det meste av min formue på den, sa Røkke. Veien fra visjon til virkelighet ble imidlertid langt tøffere enn Kjell Inge Røkke og hans støttespillere drømte om.Ifølge en oversikt fra Aker, har satsingen i Kværner kostet Røkke og Aker over sju milliarder kroner. Røkke selv solgte eiendeler i Aker og private eiendeler i stor stil for å holde Aker/Kværner-skuta flytende i perioden etter oppkjøpet. Kværner var dynget ned i gjeld, tapsbomber og problemengasjementer.GODT KJØP- I ettertid har det vist seg at Kværner var et gullkantet kjøp for Aker, men Røkke kjøpte på for høye kurser i begynnelsen og det var flere problemer i selskapet enn noen visste. Det så ikke så bra ut til å begynne med, sier analytiker Gunnar Holen i Corporate Advice & Research. Han mener Røkkes mange omstruktureringer av Aker og Kværner-selskapene, sammen med markedsutviklingen de siste årene, har gjort Kværner til et svært godt kjøp. Oljeprisen har gått til himmels, ordrereservene i Aker og Kværner-selskapene likeså. Holen viser til at Kværner og Aker overlappet hverandre på flere måter.- Begge er kapitalkrevende kompetansebedrifter med store internasjonale konkurrenter å sloss mot. Sammenslåingen og ombyggingen av Aker-Kværner-systemet har pågått fra 2001 og nesten helt fram til nå. På toppen er Kjell Inge Røkkes holdingselskap Aker ASA som hadde sitt beste år noen sinne ifjor.GOD BUTIKKSiden børsnoteringen av Aker for halvannet år siden har aksjekursen steget nærmere 280 prosent.- Utviklingen i Aker er summen av investeringene i underselskapene. Skal det gå bra for mor, må det gå bra for døtrene, sier Holen.Verdien av Røkkes Aker-aksjer er i dag over 14 milliarder kroner, og han har ingen gjeld av betydning. I 2000, da Aker RGI var børsnotert, var markedsverdien av aksjene cirka 8 milliarder. Gjelda var mellom 3 og 4 milliarder kroner. Netto eiendeler var med andre ord mellom 4 og 5 milliarder kroner.Hvis oppkjøpet av Kværner i sum har kostet Røkke og Aker-systemet rundt sju milliarder kroner, viser dagens verdi av Aker på over 14 milliarder at kjøpet har betalt seg med god margin.- Kværner var definitivt et godt kjøp, sier analytiker Kjell Erik Eilertsen i Fearnley Fonds. Men Røkke var ikke alene om å se den voldsomme etterspørselen som skulle komme etter alt som hadde noe med olje å gjøre.PGS en kule- Hadde jeg visst hvor bra det skulle gå da jeg gikk inn i PGS, hadde jeg kjøpt aksjer i bøtter og spann. Det sier investor og eier av Umoe-gruppen Jens Ulltveit-Moe snart fire år etter at han kjøpte sine første aksjer i seismikkselskapet, i 2002. Mange ristet på hodet da han slo til. Det gjør de ikke nå, for PGS har blitt et gullkantet papir. I 2003 hadde hele oljeserviceindustrien det vanskelig og PGS var helt på konkursens rand.- Der var det svart hav, som de sier i fiskeriene. Alt så mørkt ut. Oljeprisen var lav og verdensøkonomien var forferdelig. Oljeservicebransjen slet med overkapasitet og høy gjeld. PGS var kjørt i grøften av en ledelse som fikk ture fram uten korrektiv fra aksjonærene. Slik beskriver analytiker Richard Jansen i ABG Sundal Collier situasjonen i 2003, samme året som Jens Ulltveit-Moe krevde sin rett som aksjonær i selskapet og startet en gedigen snuoperasjon og finansiell restrukturering for å redde seismikkselskapet fra undergangen.- PGS tapte penger i bøtter og spann, men jeg hadde tro på at selskapet kunne snus, men også at noe måtte gjøres. Seismikk er en notorisk syklisk bransje. Når det går dårlig er det stor sjanse for at det vil bli bedre, sier Ulltveit-Moe, som hadde fulgt PGS med beundring gjennom hele 90-tallet.- Det var et selskap med norsk teknologi i verdensklasse og mye sterk kompetanse, sier han.- Han så vel noe som vi andre ikke så, sier analytiker John A. Olaisen i Carnegie.- Det jeg så som andre kanskje ikke så, var at selskapet ikke nødvendigvis ville gå konkurs, sier Ulltveit-Moe. Egenkapitaleierne var amerikanske. PGS var beskyttet av amerikansk konkurslovgivning.SKJEDDE RASKTPå selskapets generalforsamling sommeren 2003 redder Jens Ulltveit-Moe, hans redervenn Trygve Seglem og franske CCG, PGS fra konkurs. Alle aksjonærene fikk tilbud om å tegne nye aksjer. Ulltveit-Moe, Seglem og CCG garanterte kreditorene fulltegning av emisjonen.Mange mindre aksjonærer klarte ikke å følge med i svingene, fikk sine aksjer vannet ut og klarte ikke å tegne seg i tide. Etterpå anklaget mange av dem Ulltveit-Moe & co for å ha fått for stor del av aksjene i tildelingen fordi informasjonen til aksjonærene var for vanskelig tilgjengelig.- Den var komplisert ja, sier Ulltveit-Moe i dag, men han legger skylden på amerikanske jurister og regler.- Det var en catch-22 situasjon. Vi kunne ikke i klartekst anbefale folk å kjøpe aksjene, sier Ulltveit-Moe. Amerikanske regler forbyr styret å gjøre det, hevder han.Selv solgte han aksjer i Kongsberg Våpen med tap for å innfri garantien.SUKSESS- All ære til Jens Ulltveit-Moe, sier John A. Olaisen i Carnegie.- Oppkjøpet av PGS har vært en kjempesuksess ikke bare for Ulltveit-Moe, men for Norge som industrinasjon. Selskapet kunne blitt kjøpt opp og solgt ut av landet bit for bit, sier Richard Jansen i ABG Sundal Collier. Han mener Ulltveit-Moe er et klassisk eksempel på en god aksjonær som er villig til å ta stor risiko med evne og styrke til å gjennomføre en finansiell snuoperasjon.John A. Olaisen i Carnegie mener utviklingen i markedet har bidratt kraftig til Ulltveit-Moes suksess med PGS. - 40 prosent av suksessen skyldes ledelse. 60 prosent skyldes god markedsutvikling, sier han.- Slitsomt og tøft, sier Ulltveit-Moe selv når han ser seg tilbake.Uansett har kursutviklingen på PGS aksjen vært eventyrlig og svært god butikk for storaksjonær Jens Ulltveit-Moe. I dag ligger aksjekursen rundt 300 kroner. I februar 2003 var verdien nede i 1 krone og 40 øre per aksje.GEVINSTFør jul i 2004 solgte Ulltveit-Moe seg kraftig ned i PGS, med stor gevinst. Han solgte nesten halvparten av sine aksjer i seismikkselskapet for drøyt 300 millioner kroner.Da han gikk inn i PGS i 2002 betalte han cirka 240 millioner for hele aksjeposten. Siden har aksjen bare fortsatt oppover.- Det var mektig dumt av meg å selge i 2004, men jeg hadde tatt betydelig risiko og kunne dekke inn alt jeg hadde investert og vel så det, sier Ulltveit-Moe. Oppgangen i PGS har vært langt bedre enn han hadde drømt om.I slutten av februar la PGS fram et solid resultat. Driftsresultatet i fjerde kvartal ble på over 47 millioner dollar, mot et tap på over 56 millioner dollar samme periode året før.- Vi regner med at 2006 blir et bra år, særlig innenfor marin seismikk hvor det i dag er et marked med meget bra etterspørsel, sier kommunikasjonsdirektør Ola Bøsterud i PGS.Flere analytikere som følger bransjen tar kraftigere i og spår aksjen til himmels i ukene og månedene framover.I så fall kan Jens Ulltveit-Moe vente seg en enda større gevinst på aksjeposten på rundt fem prosent han sitter igjen med i selskapet enn han allerede har innkassert.- Jeg er stolt av det jeg har vært med på i PGS, sier Ulltveit-Moe nå.EVENTYRLIG LAKSEOPPKJØPI det aller siste har det vært mange store oppkjøp i oppdrettsnæringen. Men det er jo altfor tidlig å si hvor bra disse oppkjøpene er. Men da investorer fryktet oppdrett som pesten gikk næringen på billigsalg.Lerøy Seafood Group kjøpte høsten 2003 oppdrettsselskapet Midnor for 130 millioner kroner. I tillegg investerte Lerøy 150 millioner kroner i selskapet. Selger var Sparebank 1 Midt-Norge. Banken hadde overtatt oppdrettsselskapet av Helge Gåsø, som bygde opp Midnor som sitt livsverk. Gåsø ble tvunget til å selge selskapet han hadde bygget opp gjennom en årrekke da oppdrettsnæringen var i dyp krise.Visekonsernsjef Helge Singelstad i Lerøy Seafood Group sier selskapet har et langsiktig perspektiv på alle investeringer, men innrømmer at dette oppkjøpet i likhet med flere andre oppkjøp de siste årene har vært veldig gode.- Vi analyserer situasjonen selskapet er i før vi foretar oppkjøp. Vi ser på organisasjonens kompetanse og innstilling. I tillegg må selskapet ha en kritisk størrelse. Kjernevirksomheten må passe inn i Lerøys organisasjon. Lokalisering er også helt avgjørende. Alle disse faktorene vurderer vi nøye, sier han.Singelstad sier at sett fra sidelinjen hadde Lerøy tro på kjernevirksomheten i Midnor, samtidig som de så potensial for forbedring og synergieffekter.KJEMPEOVERSKUDD- Vi satte inn ny ledelse i selskapet og utviklet ny produksjonsstrategi. Vi koblet markedsavdelingen i selskapet opp mot Lerøy. De biologiske forholdene må ligge til rette. Vi har fått utnyttet produksjonskapasiteten bedre, sier han.Lerøy-sjefen vil ikke gå direkte inn på lønnsomheten av Midnor-oppkjøpet. Han sier det handler om å forstå kjernevirksomheten, men presiserer at det er like viktig å ha en plan for hva man gjør etter oppkjøpet er i boks.- Vi har gjort mange oppkjøp de siste årene og vi er fornøyd med alle. Jeg håper alle aksjonærene er fornøyd, sier han.Den siste tiden har det vært laksefest på børsen. Lerøy leverte nylig et resultat før skatt på nær 400 millioner kroner. Halvparten av overskuddet kommer fra Lerøy Midnor, som i fjor hadde et nettoresultat på rundt 200 millioner kroner. Dette er en tidobling av resultat før skatt fra 2004.Helge Gåsø synes det er bittert å se at livsverket Midnor er snudd til suksess som følge av eventyrlige oppgangstider innen oppdrett.- Det er klart det er bittert. Det har satt merke i meg for livet, og det har vært en dyrekjøpt erfaring å bli sviktet av en bankforbindelse jeg hadde full tillit til. Etter min mening handlet banken i panikk til skade både for banken selv og for meg. Det er ingen grunn til å tro at vi ikke kunne levert like gode resultater som det Lerøy gjør nå. Det var et stort feilgrep, sa Gåsø til Dagens Næringsliv nylig.Kilde: Selskapet. 2005-tallene er foreløpige.Nøkkeltall pronova:elisabeth.lund@orapp.nokjersti.moxness@orapp.nopeder.ullevold@orapp.no